独立董事履职有效性、财务重述与企业绩效

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摘要：文章以2016—2021年我国A股上市公司为样本，采用熵值法以及多元线性回归分析方法，实证检验了独立董事履职有效性对企业绩效的影响，并探究了财务重述在两者关系中发挥的中介效应。结果表明：独立董事履职有效性越高越有利于提高上市公司企业绩效；独立董事履职有效性越高越抑制上市公司财务重述；独立董事履职有效性可以通过影响现金股利政策来提高企业绩效。文章不仅丰富了独立董事研究内容，拓宽了独立董事研究视角，而且揭示了独立董事影响企业绩效的作用机理，对以提高企业绩效为导向进而提高上市公司董事会治理能力具有一定启示。

关键词：独立董事履职有效性；企业绩效；财务重述；中介效应

一、引言

自2001年起，中国证监会要求上市公司正式建立独立董事制度，以此来完善上市公司治理结构，促进上市公司规范运作。随后，不仅上市公司，甚至一些非上市公司也开始引进独立董事制度。但在实行的最初几年，独立董事的履职情况遭到质疑，独立董事制度实施效果并不理想，多数公司独立董事履职的形式化非常突出。随着独立董事制度的不断完善，独立董事作为董事会不可或缺的成员，起着举足轻重的作用。近年来，大多数学者将研究独立董事的重点放在独立董事的特征方面，而很少研究独立董事行为实施效果或独立董事履职实际发挥作用的大小，即独立董事履职有效性，因此，本文通过从多角度选取指标并采用熵值法度量独立董事履职有效性，探究独立董事履职有效性对企业绩效的影响。

独立董事对上市公司及全体股东负有诚信与勤勉义务，并要着重关注中小股东的合法权益不受损害。中小股东股权分散，“隧道挖掘”行为表明，其权益易受到侵害，而且很多中小股东不是专业的投资者，较少参与公司的经营管理，更是助长此问题的“气焰”。但是在很多公司中，中小股东起着不可或缺的作用，如果其合法权益不能被保障，就会降低中小股东的投资热情，进而影响资金流通，导致企业不能健康、稳定及持续发展，由此可见，探索如何保护中小股东合法权益不受损害是非常必要的。而保护中小股东的合法权益不受损害的重要途径之一是发放现金股利，因此，本文以现金股利作为中介变量，揭示独立董事履职有效性对上市公司企业绩效影响的内在作用机理。

二、理论分析与研究假设

（一）独立董事履职有效性与企业绩效

首先，近年来中国上市公司中独立董事同时兼职若干公司的现象日渐普遍，具有多重兼任的独立董事由于积累了丰富的经验、较高的声誉和广泛的社会关系和资源成为企业争相聘请的对象，尤其是IPO公司通过吸引具有实质性外部联系的董事来获得合法性。他们的加入不仅能够通过拓展公司的社会关系网络，显著提升公司的管理水平和盈利能力；还能进行信号传递、缓解信息不对称，帮助企业实现更长远的发展。时间和精力投入的多少在一定程度上决定着公司董事履行职责的效果，这点对于独立董事来说更为关键。基于理性经济人假设，如果支付给独立董事的报酬较低，就会产生激励不足的问题，那么独立董事履职时投入较多时间和精力的意愿会降低。Cordeiroetal.利用美国200家大型企业的数据建立模型并检验发现，外部董事的薪酬与董事的努力有显著关系。因此，薪酬高低是独立董事能否较好地履行职责的关键。其次，对于客观公正的独立董事，是否会选择勤勉地工作，受到自身的机会成本与对关系收益的重视程度两方面的交互影响[5]。对于机会成本，独立董事会考虑公司要求其出席会议的频繁程度，当公司会议较多时，独立董事尤其是多重兼职的独立董事会认为其机会成本在增加，进而会影响其履职效果。并且本身多重兼职的独立董事分配到每家公司的时间精力是有限的，因此，频繁的会议只能使其履职效果降低。除此之外，独立董事比例也是影响独立董事履职效果的关键之一，Bhagatetal.研究发现，董事会的独立性与公司绩效呈负相关关系，并且董事会独立性越高，公司绩效就越差。杨青等认为，董事会是否最优与其是否独立存在一定程度的替代性，如果为了追求独立性而盲目地提高独立董事比例，反而忽视了自身经营特点，将会使董事会的执行效率降低。也有研究发现独立董事比例对企业研发投入强度不能产生积极正向的影响，而且对公司成长具有负向影响。因此，独立董事比例的提高并不一定是一件好事，有可能会影响董事会的决策效率和决策质量，更有机会产生合谋违规行为，进而对公司绩效的提升产生不利影响。综上可知，独立董事履职情况可能正向影响企业绩效，也可能负向影响企业绩效，所以本文以独立董事繁忙程度、独立董事薪酬水平为正向指标，以独立董事出席会议次数、独立董事比例为负向指标，运用熵值综合衡量独立董事履职有效性，即综合得分越高则独立董事履职有效性越高。结合以上关于独立董事履职情况对企业绩效影响的分析，本文提出假设：

假设1：独立董事履职有效性越高，上市公司企业绩效越好

（二）独立董事履职有效性与现金股利

近年来，伴随深化国企公司制改革及发展混合所有制经济，中小股东被推到了前所未有的重要位置。中小股东作为公司运行中的“弱势群体”，由于缺乏一定的专业能力和时间精力去参与公司管理，其权益易受到侵害。在探索如何保护中小股东权益的问题中，现金股利政策成为学者和社会大众共同关注的方向。独立董事的职责之一是监督企业管理层，降低代理成本，缓解所有权和经营权分离带来的“内部人控制”问题。而尽可能多的分配现金股利来降低现金流，是降低代理成本同时避免控股股东侵占中小股东权益的有效方法之一。连锁董事在董事会中所占的比例越高，企业越倾向于发放现金股利，因为连锁董事为了自身声誉会限制管理者进行无效率的投资，保护股东利益。独立董事在参与董事会会议的决策时，一般会倾向于多发放现金股利来缓解代理问题和维护中小股东权益。基于以上分析，本文提出假设：

三、研究设计

（一）样本选择与数据来源

本文选取2016—2019年所有沪深A股上市公司为初始样本，对数据进行如下处理：剔除金融、保险类上市公司；剔除已退市和未在营业状态的企业，并剔除ST、*ST等被进行退市风险警示的公司；剔除关键变量数据缺失的样本；由于因变量滞后一年，故自变量选取2016—2018年的数据，因变量选取2017—2019年的数据，前后两年的数据一一对应，同时删除因变量中上市当年的数据，最终得到8032个非平衡面板数据。所有数据均来源于国泰安（CSMAR）数据库。为了避免极端值带来的误差影响，本文对所有的连续变量在1%和99%分位数进行缩尾处理。

（二）变量设定

（1）因变量。因变量为企业绩效，本文选择总资产收益率（Roa）来反映企业绩效，总资产收益率综合性较强，能更全面地反映企业的财务绩效，而且能够较为真实地反映上市公司的盈利能力，不容易受到管理者的操纵。本文选择基本每股收益（Eps）用来后续的稳健性检验，基本每股收益可以直观地反映企业盈利能力以及成长性，同时也是投资者重点关注的指标。

（2）自变量。自变量为独立董事履职有效性，由于目前关于独立董事履职有效性的研究相对较少，因此对独立董事履职有效性变量的确认难以借鉴专家学者的相关研究，本文通过一定基础理论筛选出独立董事繁忙程度、独立董事薪酬水平、独立董事出席会议次数、独立董事比例四个指标，运用熵值法计算出独立董事履职有效性（Score）的综合得分。变量性质与说明如表1所示。

四、独立董事履职有效性综合衡量指标

（一）回归分析

本文采用混合OLS模型进行检验，表4中列（1）是独立董事履职有效性与企业绩效的回归分析结果。从模型1可知，Score与Roa的回归系数为0.035，且在1%水平上显著，说明独立董事履职有效性与企业绩效显著正相关，即独立董事履职有效性越高，公司治理效果越好，对企业绩效有正向促进作用，证实了假设1。表4中列（2）是独立董事履职有效性与现金股利的回归分析结果，由结果可知Score的系数分别为0.304、0.136，与Cd1和Cd2在1%水平上显著正相关，说明独立董事履职有效性越高，上市公司越倾向于分配现金股利并且现金股利分配力度越大，证实了假设2。表4中列（3）是现金股利中介效应的回归结果，结果显示现金股利分配倾向（Cd1）的回归系数是0.027，现金股利分配力度（Cd2）的回归系数为0.103，独立董事履职有效性（Score）的回归系数为0.026和0.021，均在1%水平上与总资产收益率（Roa）显著正相关，独立董事履职有效性对企业绩效的影响系数由0.035缩小到0.026和0.021，说明现金股利在独立董事履职有效性和企业绩效之间起到部分中介作用，证实了假设3。在控制变量方面，由模型1可以看出，企业规模（Size）的回归系数为正，且与企业绩效在1%水平上显著正相关，说明企业规模越大，企业绩效就越好，大规模的企业可以获取更多的融资资金并进行良好的投资，因此，可以获取更高的利润。营业收入增长率（Growth）和现金流量比率（Cash）都与企业绩效显著正相关，说明发展能力和偿债能力越好，企业绩效也越好。股权集中度（Bala）与企业绩效显著正相关，说明股权集中度越高，企业绩效越好。管理层持股（Mhold）回归系数为正，且与企业绩效在1%水平上显著正相关，原因可能是管理层持股有利于管理层和企业形成利益共同体，缓解“内部人控制”问题，促进企业绩效上升。董事会规模（Bsize）与企业绩效显著正相关，资产负债率（Lev）与企业绩效显著负相关，监事会规模（Ssb）和企业性质（Soe）的回归系数不显著。

五、研究结论

本文在相关理论分析和文献梳理的基础上，以2016—2021年我国A股上市公司为研究对象，研究了独立董事履职有效性对企业绩效的影响，并检验了现金股利在独立董事履职有效性对企业绩效影响过程中的中介效应。主要研究结论如下：（1）独立董事履职有效性与企业绩效显著正相关，即独立董事履职有效性越高，上市公司绩效越好。