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摘要：随着中国经济飞速增长和疫情后社会对于健康的关注，生物医药行业的发展在未来国民经济运行中将越来越重要。根据“十四五”和《2035远景目标纲要》，我国将着重发展生物医药等创新技术行业，生物医药行业作为我国最具有发展潜力的高新技术产业之一，势必会受到众多投资者和市场的关注。因为研发成本高，技术密集，人才密集，经营风险大，其企业价值评估的难度大，对于价值评估方法有一定要求，传统评估方法已经很难满足现在生物医药行业对于企业价值评估的要求。本文分析了生物医药行业的现状和特点，包括政策支持、经济环境、社会环境以及行业特有的高研发成本、技术密集和人才密集等，探讨了生物医药企业的传统价值评估方法和近年来兴起的企业价值评估方法，旨在为相关领域的研究者和实践者提供实践指导和理论参考。

关键词：生物医药企业;企业价值评估;评估方法

一、生物医药企业价值评估模型原理方法综述

（一）成本法

成本法着重从企业历史成本的角度出发，考虑如果重新构建一个与被评估企业相同或者相似规模和能力的业务所需的成本，从而计算出企业评估价值。俞冬妃（2021）[1]认为成本法是通过对企业的各个单项资产分别进行评估，并累加这些评估值，进一步计算得到企业的整体价值。

但正因为成本法只是简单的将企业各单项资产进行求和，因此一定存在问题，例如无法充分考虑企业的盈利能力和未来潜力。李双慧（2023）[2]认为成本法具有评估成本高、表外资产负债项目难以判断等缺陷。张韬（2023）[3]认为成本法无法反映企业运作效率和未来收益能力，企业的无形资产容易被忽视。因此，成本法通常适用于那些资产价值相对稳定的企业，尤其是那些重资产型企业，如制造业、房地产业等，并不能作为生物医药企业价值评估的首选方法。

（二）收益法

收益法又被称为收益还原法，是一种基于企业未来预期收益来确定其价值的方法。在应用此方法时，需要预测企业未来的收益并估算其现金流，将这些预期收益随后通过特定的折现率转换为当前价值，即净现值。该方法采用效用价值论作为理论基础，认为企业的价值等于企业在未来能获得的收益现值总和。何强（2022）[4]指出使用收益法进行估值需要对企业的未来收益、收益期限和折现率进行估算，具有很大的不确定性，评估人员的主观判断会影响预测的折现率，对于未来收益的错误预测可能会显著影响评估结果。

（三）市场法

市场法是一种将被评估企业与市场同类企业的交易情况进行比较，对其可比案例进行修正后得到评估值的方法。市场法则的核心思想是同类资产的价值在自由市场上应当是相同或者相似的。任奎穆（2023）[5]指出，市场法已成为企业各方易于接受、在企业价值评估中使用最多、最常用的估值方法，因为在企业价值评估中，可以直接从市场上取得其所需的参数和指标。但是陈乐娟等（2016）[6]认为如果之前的评估案例对某一家企业的价值高估或低估，由于我国生物医药行业处于成长期，利用市场法得出的评价结果，可能存在偏离。再者，由于生物医药行业的可比交易案例较少，市场上难以找到合适的交易数据和可比对象。因此，在使用市场法对生物医药企业进行估值时，评估人员可以考虑将其作为一种辅助方法。

二、生物医药行业现状和特点

（一）生物医药行业分析

1.政策分析

在疫情后时代，中国的生物医药行业经历了显著的成长与转型，进一步的发展壮大。国家层面的政策支持，不仅见证了行业的演进，而且体现了对生物医药领域发展的高度重视。2019年修订的《药品管理法》，对提高药品生产标准、促进药品创新等方面有重大意义。随后，在2020年出台了确保药品和医疗器械的有效性、安全性和质量的《医疗器械监督管理条例》、《药品注册管理办法》等在内的药品监管法规体系。此外，同年4月实施的《医疗卫生与健康促进法》，在提升医疗服务质量要求的同时，也对整个公共卫生体系建设进一步加强。综上所述，中国政府通过一系列政策的制定与实施，展现了对生物医药行业发展的全面支持，这些政策不仅加强了对生物医药安全的监督和管理，而且加速了行业创新与高标准化发展。

2.经济环境

近年来，我国经济增长速度一直保持高速运行。其中，2023年的国内生产总值为126万亿元，与2022年相比，同比增加了5.2%。当下，我国经济步入新常态，随着国内经济的持续增长，势必会造成生物医药行业的投资持续增加，进一步为行业的技术创新和科学研发提供资金支持。同时，随之居民可支配收入越来越高，医疗保健被社会重视的程度也在逐渐增长。到了2023年，人均医疗支出已经超越了2000元，总体呈现上涨的趋势。这表示着生物医药行业拥有良好的经济土壤作为发展支撑。

3.社会环境

我国的基本医疗保险制度随着政府不断的推进医疗保障体系，参保覆盖率得到显著提高，在十年内医疗保险参保人数由5.4亿人增加到13.6亿人。与此同时，社会年龄结构由于人口老龄化的原因也十分严峻。据数据显示，我国老年人口占全国人口比例正在逐年上涨，这一趋势表明我国正向老龄化社会快速发展。值得注意的是，患有慢性疾病的老年人约有1.8亿人，这一数字预示老年人群体着对医疗卫生服务的巨大需求。因此，随着人口结构的变化我国的医疗保健市场需求有望持续保持增长速度。

在疫情后时代，社会对健康问题的关注和重视程度持续提升，带来生物医药板块新的成长机会的同时也推动了医药行业的创新发展。综合考虑政策支持、经济发展趋势以及社会需求的变化，生物医药行业作为中国战略性新兴产业的重要组成部分，展现出巨大的发展潜力和市场前景。

（二）生物医药行业特点

1.研发成本高

在医药行业的发展过程中，对于技术的研发创新是与市场同行进行竞争的关键点，生物医药企业在研发阶段需要大量的资金支持，高端实验设备、精密仪器的购置与维护，以及技术创新团队的建设和维护，都是研发成本居高不下的重要原因。当前，中国医药企业的研发投入持续增加，这一趋势与中国医药行业的发展历程紧密相关。中国医药企业虽然起步较晚，曾经因为资金、技术和人才的缺乏而发展缓慢，随着我国经济快速增长，医疗体系逐渐完善，医药企业的发展速度越来越快，行业已经从依靠低成本加工制造转向依靠高新技术驱动发展。此外，经济全球化和我国人口年龄结构变化为中国医药企业带来了市场扩展的机遇，进一步激发了企业的创新活力。在这种环境下，中国医药行业形成了强大的研发动力。

2.高度技术密集、人才密集

生物医药行业是一个多学科交叉行业，包括但不限于生物学、化学、医学、药学等，多样且复杂的学科要求企业拥有深厚的科研背景和创新能力。生物医药企业需要吸引和培养一大批专业能力强的科研人员、技术人员和管理人员来推动新药的研发和医疗技术的创新，进一步保证市场占有率。这些人才不仅需要具备扎实的专业知识，还要能够适应变化的研发技术和市场需求。

3.资本密集、高风险

生物医药企业从发现药物到临床试验再到最终上市，整个过程不仅耗资巨大， 而且研发阶段的时间周期十分漫长，通常需要十年以上的时间。此外，生物医药企业必须不断投资于先进技术和设备，以保持竞争力并符合严格的监管标准。由于研发成功率低、监管政策和市场竞争不明朗等原因，生物医药企业面临着巨大的经营风险。行业平均技术水平更新迅速，企业一旦落后于行业水平，市场占有率可能会很快丧失。

三、生物医药企业评估方法的适用性分析

随着中国经济高速发展，企业决策管理制度日益成熟，企业经济行为如资产重组与企业并购等变得越来越活跃，企业价值评估在市场经济中发挥着中越来越重要的作用。在我国当前市场条件下，企业价值评估主要采用三种方法，分别是：成本法、收益法和市场法。同时，由于生物医药企业具有研发成本高、高度技术密集和资本密集等特点，传统的三种评估方法已经难以适应现有的生物医药企业价值评估。所以，本文基于生物医药企业的特点，分析EVA估值法、实物期权法和DCF模型在生物医药企业价值评估中的适用性。

（一）经济附加值法（EVA）

EVA是一种用来评估企业经济业绩的财务指标，它通过计算企业的税后净营业利润和股东投入资本成本之间的差值来评估企业的预期。其核心思想是在企业税后利润超过资本成本的前提下，认为企业为股东创造了真实的经济价值。EVA 方法的一个显著特点是，在考虑企业负债成本的同时，相对于传统的价值评估方法，EVA 方法还考虑了权益资本成本。这种方法能够更全面地反映企业的真实经济状况，从而为投资者和管理者提供更为准确的业绩评估和决策依据。

同时，在应用EVA模型进行企业价值评估的过程中，严格的使用要求也带来的诸多限制，一是EVA模型的计算方法在不同企业间缺乏统一标准，导致不同企业的EVA值难以直接比较。这种差异性可能对企业经济绩效的准确评估造成干扰；二是涉及多项财务指标的调整，涵盖了九大类，过程复杂，增加了计算复杂性和不确定性，进而可能影响评估结果的准确性；三是EVA模型基于历史成本进行评估，没有对未来价值进行充分考虑，主要应用于短期价值评估；四是不能计量非财务指标的影响，如商誉、技术研发能力和市场地位等。生物医药行业的特点注定了企业将注重于长期投入获得收益，生物医药企业价值评估使用EVA模型的适用性并不高。

（二）实物期权法

实物期权法是将金融期权的概念应用到企业经营项目中的一种衍生理论。该理论考虑了投资决策的灵活性和选择性，将企业未来的投资机会视为一种期权，其价值与市场的不确定性密切相关。期权的价值往往在不确定性更高的时候更能体现出来。实物期权在企业价值评估中主要分为两种模型，分别是Black-Scholes（B-S）模型和二叉树模型。实物期权法的优势相较于传统的估值方法在于：首先，考虑了企业经营的风险。通过对不同期权策略的计算，企业可以更好地分析项目风险，并制定相应的风险管理策略；其次，生物医药行业的研发项目往往伴随着多个决策节点和战略选择，该方法能够评估这些选择的灵活性和潜在价值，同时提供风险管理和资本分配的决策支持。虽然实物期权适合对高风险高收益的企业进行评估，但使用有严格的假定条件：一是在实物期权模型中，需要假设期权的标的资产不进行任何形式的分配；二是标的资产的价格变动被假设为遵循正态分布，这一假设在某些市场条件下可能不完全成立。

（三）现金流折现法（DCF模型）

现金流折现法（DCF模型）分为两种不同的现金流量折现模型：股权自由现金流量（FCFE）模型和企业自由现金流量（FCFF）模型。尽管两者均用于评估企业价值，但因为估值模型不同和对于企业经营风险的考量不同，得出的评估结果可能会有所差异。在实际应用中，资产评估师可能会同时使用这两种模型，以获得更全面的企业财务状况和价值视角。FCFF模型的计算基于对未来收益的预测，并在此基础上考虑了企业的运营成本、折旧与摊销以及必要的资本支出。通过这些计算，得出企业在未来某一时期内能够自由支配的现金流量，表示企业能够分配给股东与债权人的现金，其计算公式可表示为：

FCFF模型采用预期的企业自由现金流量，并使用资本化率将这些现金流量折现至评估基准日，得到企业的估值结果。具体计算公式如下：

FCFE模型评估的是企业的股权价值，是企业在减去所有运营费用、资本支出、债务之后，可以分配给股东的现金流量。该模型从股东角度出发考虑企业的日常经营收支和财务成本。因此，在对高杠杆企业进行评估时可能出现估值结果为负值。但是，估值结果为负值并不代表着企业没有价值，可能只是反映了企业在某些时期内的财务状况。

DCF模型适用于那些具有发展潜力的企业，并不适用于那些高波动性、重资本化和长期经营不佳的企业。生物医药企业相对于其他高新技术行业，拥有稳定的现金流、广阔的发展前景和持续经营情况，因此使用DCF模型评估对生物医药企业进行价值评估是比较可靠的。

四、结论

生物医药行业的发展是未来科技创新和经济发展的关键领域，不仅对提升人类健康水平具有重要意义，也是推动全球经济持续增长的重要力量。因此，发展生物医药产业是我国实现科技强国战略的重要途径，同时也是提高国民健康水平、促进可持续发展的关键措施。

本文综合考量了生物医药行业的内在特性以及影响该行业的政策、经济和社会因素，对当前普遍应用的三种主要企业估值方法进行了深入比较分析，分析其各自的优势与局限性和在生物医药企业价值评估过程中能否准确反映企业的真实价值。旨在为生物医药行业的企业价值评估提供全面的理论支持和实践指导。

参考文献

[1]俞冬妃.企业价值评估方法的比较及应用研究[J].企业改革与管理，2021，（12）：186-187.

[2]李双慧.基于实物期权法的生物医药企业价值评估研究[D].江苏大学，2023.

[3]张韬.基于改进EVA法的云南白药企业价值评估研究[D].昆明理工大学，2023.

[4]何强，章威.企业价值评估方法分析及选择[J].河北企业，2022，（12）：84-87.

[5]任奎穆.生物医药企业价值评估方法研究[D].哈尔滨商业大学，2023.

[6]陈乐娟，程文莉.市场法在生物医药公司价值评估改进研究[C]//中国会计学会会计教育分会.中国会计学会2016年学术年会论文集.重庆工商大学会计学院;重庆工商大学;，2016：10.