摘要：随着我国经济的飞速发展，票据业务交易量也在不断攀升，转贴现等票据业务已成为商业银行资金融通、资产结构调整的重要工具。本文主要通过对转贴现的内涵进行阐述，分析转贴现利率的影响因素，对2021年转贴现利率异常波动的现象进行分析，并提出相应的政策建议。

关键词：转贴现   票据利率    信贷规模

2021年12月23日，票据市场利率出现异常波动，国股银票[ 国股银票：即国有银行以及股份制商业银行开立的银行承兑汇票]转贴现（BAEX-1）1个月期利率报0.0061%，罕见地向“零利率”逼近，银行间转贴现“一票难求”。总体看，转贴现票据利率的波动受到很多因素的影响，本文主要从转贴现的内涵及利率影响因素出发，围绕市场资金和信贷规模两个方面的因素，就转贴现利率“暴跌”现象展开分析。

一、转贴现的内涵

（一）转贴现的定义

转贴现是贴现业务的一种，指办理贴现的银行将其贴进的未到期票据，再向其他银行或贴现机构进行贴现的票据转让行为。贴进承兑汇票的银行如果资金并不短缺，一般都会将贴现的汇票持有到期，只有在汇票到期之前需要资金时才会办理转贴现。

（二）转贴现的分类

转贴现业务包括买断式转贴现和回购式转贴现。买断式转贴现是申请转贴现银行将未到期的已贴现商业汇票背书转让给转贴现银行融通资金的行为;而回购式转贴现是申请转贴现银行将未到期的已贴现商业汇票质押给转贴现银行，并约定回购日及回购方式的融资行为。两者的区别在于在交易中票据权力是否发生了实质性转移，本文分析的转贴现业务特指发生了票据权力实质性转移的买断式转贴现。

（三）转贴现的作用

转贴现是一种银行间进行短期资金融通的方式，在资金及资产业务中发挥着重要的作用，以下从正反两方面来分析转贴现的作用。正面来说，转贴现为票据资产提供了充足的流动性，一是可以实现短期资金融通，弥补资金头寸不足;二是可以通过期限错配，赚取差价收益;三是能够优化信贷资产结构，增强资产稳定性;四是转贴现是货币市场的重要补充，是央行再贴现、逆回购等宏观经济调控行为传导至货币市场乃至实体经济的重要方式。反面来看，票据转贴现的负面影响主要体现在两个方面，一是市场利率波幅度过大，导致期限错配失败、出现利率倒挂，从而使商业银行有可能因此而遭受损失;二是贴现票据的流动性是一把双刃剑，它虽然能够优化信贷资产结构，但是也可以被当作信贷规模的调节器，被用来肆意调整资产规模、结构，以满足监管指标要求，甚至是突破监管部门的管理制度，利用“双买断”等规避信贷规模监控、削减资本占用。

二、影响转贴现利率定价的因素

（一）票据的属性

票据属性的确定直接影响转贴现利率定价的参考因素。转贴现是办理贴现的银行将其贴进的未到期票据，再向其他银行或贴现机构进行贴现的票据转让行为，它不仅是银行间资金往来的融资业务，更是一种银行间转让信贷规模的交易行为，因此本文认为票据具有融资和信贷双重属性，转贴现利率定价将受到市场资金和信贷规模两个方面所有因素的影响。

（二）转贴现利率的影响因素

目前我国票据转贴现利率已放开，金融机构可以根据市场情况自主报价，由交易双方协商确定，因此转贴现利率很大程度上依靠市场这支“看不见的手”进行调节，市场化程度很高。转贴现利率定价主要围绕着票据业务既具有融资业务又具有信贷业务的双重属性的特点进行定性或定量分析。

第一，资金成本因素。转贴现在融资业务中的作用是通过资金的期限错配赚取稳定利差，而转贴现融出资金的主要来源是同业资金，因此票据转贴现利率必定会受货币市场资金利率的影响。一方面，转贴现属于利率市场化的产品，转贴现利率会受到资金供求关系的影响，货币市场资金供不应求直接表现为货币市场资金利率上升，可供转让的头寸资金不足，转贴现利率上升;反之，货币市场资金供大于求，转贴现利率下降。另一方面，转贴现利率受到资金成本的影响，贷币市场资金利率即是转贴现买入方的资金取得成本，只有当转贴现利率高于货币市场资金利率，通过转贴现买入票据才有利差收益;若转贴现利率与货币市场资金利率之间的利差过低，甚至倒挂，那么转贴现交易将不会被进行。从以上两方面都可以看出转贴现利率与货币市场资金利率之间呈正相关性。

目前银行间资金利率指标包括银行间债券回购利率[ 银行间债券市场交易金额在债券回购交易总量占比一直维持较高，各交易品种利率更具代表性，能够全面反映货币市场资金波动状况，银行间债券回购利率又以质押式回购利率更有代表性。]和同业拆借利率[ 国际上有代表性同业拆借利率：伦敦银行同业拆借利率（Libor）、美国联邦基金利率、香港银行同业拆借利率（Hibor）等，我国同业拆借利率有：中国银行间同业拆借利率（Chibor）和上海银行间同业拆放利率（Shibor）]，本文选取1天期银行间质押式回购利率代表货币市场资金利率。通过对比2019-2021年3季度1月期、3月期国股银票转贴现利率与1天期银行间质押回购加权利率整体走势，来验证转贴现利率与货币市场资金利率之间的正相关性。2019-2021年第3季度期间，1月期、3月期转贴现利率与1天期质押式回购利率最大值利差分别约为0.8%、0.9%，最小值利差分别约为0.58%、0.9%。将三条利率曲线按年度分为三个区间：第一区，2019年1季度三者均呈上升趋势，至3月末到达峰值后下降，8-12月三者均呈波段式下降趋势;第二区间：2020年三者均呈同向变动，谷值出现在4-5月期间、12月末，峰值出现在9-10期间;第三区间：2021年1-2月，三者到达峰值后回落，至3季度末至这一区间的谷值。[ 数据来源：Wind]三条利率曲线整体走势验证了转贴现利率与货币市场资金利率之间的正相关性。

第二，信贷规模因素。信贷规模又称“贷款规模”，是中央银行为实现一定时期的货币政策目标而事先确定的控制银行贷款的指标。信贷规模管控从1984年开始，至今已有37年，2011年后又叫“合意贷款规模”控制。2016年开始实行的MPA考核[ MPA（Macro Prudential Assessment，即宏观审慎评估）是对商业银行体系化的考核方法，如字面意思，是要对商业银行做宏观审慎的评估，保证银行包括贷款业务在内的各项业务平稳有序发展。解释义引自 为什么有时贷款会变难，有必要理解信贷规模管控.新浪财经，2021-2-28]，为商业银行信贷规模设置了一个上限，以保证贷款在内的各项业务平稳有序发展。转贴现利率受信贷规模的影响，主要源于票据的信贷属性。在信贷规模有限额的前提下，商业银行调整信贷规模可以通过转让贴现票据来实现，由此引起的票据转让交易将影响市场上票据的供求关系，最终导致转贴现利率的变动。若信贷规模占用不足，商业银行争相转贴现买入票据，市场上票据将供不应求，转贴现利率下降;反之，信贷规模可用额度不足，商业银行会通过转贴现卖出贴现票据以释放部分信贷额度，市场上的票据将供过于求，转贴现利率上升，因此转贴现利率与信贷规模松紧程度成反向变动关系。

本文简单以新增票据融资占比[ 新增票据融资占比=新增票据融资（当月值）/新增贷款（当月值），本文“新增票据融资”、“新增贷款”数据均来源于Wind。]来量化反映信贷规模的松紧程度，对比2019-2021年3季度1月期国股银票转贴现利率与票据融资占比的走势，来验证两之间的负相关性。通过对比发现，两者之间波段变化、峰值、谷值均呈均反向变动关系。2019年期间，新增票据融资占比谷值出现在3月、6月，均约为6%，而此时对应的1月期国股银票转贴现利率出现峰值，分别报3.2%、3.1%;2020年3至5月，新增票据融资占比由6%增至22%，而此时的1月期国股银票转贴现利率由2.45%降到1.6%附近;2021年1季度新增票据融资出现负增长，3月后才恢复正增长，而1月期国股银票转贴现利率从1月的2.4%上升至3月的3.4%，短期飙升100BP，3月后才再下降。以上验证了信贷规模与转贴现利率之间呈现负相关性。

第三，贴现利率因素。转贴现业务得以开展的前提是有未到期的贴现票据，因此转贴现利率就必然会受到贴现利率的影响，原因在于：一是转贴现利率受贴现票据供给数量影响，贴现利率通过影响贴现交易量，继而影响转贴现利率。二是贴现利率是转贴现申请人融入资金的利率上限，只有当贴现率高于转贴现率时，转贴现交易才具有可行性。贴现利率越高，转贴现申请人可接受的转贴现利率就越高;反之，贴现利率越低，转贴现申请人可接受的转贴现利率就越低。

通过对比分析2019-2020年1月期国股银票转贴现利率与北京、上海、深圳三地金融机构票据贴现利率平均值走势情况，发现票据转贴现利率与贴现利率变化波动整体走势一致，总体均成先下降后上升的趋势，2019年初转贴现利率与贴现利率均呈最大值，分别为3.1%和3.5%，至2020年第二季度末降到最小值，分别为2.1%、2.5%，利差基本保持在0.4个百分点[ 数据来源：Wind]。通过数据分析，也验证了转贴利率与贴现利率呈现正相关性。

第四，其他因素。宏观经济增长、货币政策调控能够直接影响贴现交易量和贴现利率，从而间接对转贴交易量和价格进行影响。除了宏观经济政策因素之外，转贴现价格还可能受到银行内部管理策略、监管政策等因素影响。

三、2021年末票据“零利率”事件实例分析

2021年末票据市场异动，11月以来票据转贴现利率大幅下滑。截至12月23日，1个月期限利率由11月初的2.09%下滑至0.0061%，3个月期限利率由2.16%下滑至0.0070%，6个月期限利率由2.19%下滑至0.0802%，国股银票转贴现1个月、3个月期利率接近破零。下面从资金、信贷、政策等多方面分析此现象。

（一）资金成本因素

选取1天期银行间质押式回购利率[ 数据来源：Wind]，与1月期、3月期国股银票转贴现利率作对比分析。从11月中旬开始，转贴现率和货币市场资金利率呈持续倒挂分布，12月23日1天期银行间质押式回购加权利率报1.6870%，比12月20日的2.0370%下降35个BP，虽然也呈下降趋势，但实际转贴现利率与质押式回购利率倒挂，赚取利差的动机已不成立，因此年末转贴现利率波动受资金因素影响不大。

（二）信贷因素

选取1月期国股银票转贴现利率与新增票据融资占比作走势对比分析，从12月初开始，新增票据融资占比开始迅猛增加，占比从13%增至36%，而1月期国股银行转贴现利率从12月初开始就一路走跌，至12月23日跌至最低点0.0061%[ 数据来源：Wind数据库]，接近零利率。可以看出，票据融资占比上升，转贴利率下降;票据融资占比下降，转贴利率上升，两者呈负相关性，且负相关程度较高。因此，2021年末转贴现利率波动受信贷规模因素影响极大。

转贴现利率的近零，新增票据融资占比的大幅提升，也说明了在整体信贷规模充足的情况下，银行实体企业信贷投放不足，通过转贴现买入票据资产意愿强烈。银行需要通过转贴现占用信贷额度，原因可能来自以下两方面。一是有效信贷需求较弱，储备项目不足。金融数据显示[ 数据来源：Wind]，2021年7月开始，企业中长期贷款明显走弱，同比呈负增长，特别是11月后，企业贷款无论是短期还是中长期贷款均同比负增长，仅票据贴现同比正增长，表明当前有效需求不足，被迫使用票据业务填充信贷规模、稳定12月信贷增长。二是不同银行的全年信贷目标完成进度存在差异。接近年末时点，年末信贷达标因素也是造成年末的“抢票”现象原因之一。

（三）宏观经济政策因素

第一，经济增长方面。2021年三季度贷款需求指数为68.30%，较一季度下降11.87%，其中制造业贷款需求指数为67.40%，同样较年初下降6.65%[ 数据来源：Wind资讯]。表明中小企业融资有效需求不足，影响票据贴现量不足，使得转贴市场票据供给的减少，从而改变了市场供求平衡，间接导致转贴利率下降。第二，贷币政策方面。2021年12月，人民银行下调金融机构存款准备金率0.5个百分点、续作5000亿元的MLF（中期借贷便利），带来的流动性规模增量预计超过1万亿元。货币供应量的变化，直接影响货币市场资金利率变化，间接影响票据转贴价格。

（四）其他因素

第一，商业银行内部管理策略。汲取2021年1月因信贷投放过猛而“挥泪”卖票的教训，部分商业银行从12月初开始就优选次年1月能到期的票据品种，进一步导致了1月期转贴现利率被买到低无可低的水平，其他短期票据也受波及。

第二，监管定位要求。出于坚守定位要求，商业银行须完成信贷投放目标，虽然2021年票据贴现、转贴现不再计入普惠小微贷款考核，但仍要计入贷款投放指标，使得商业银行仍可依靠票据调节信贷规模，完成监管定位要求。

综上所述，此次年末票据利率的异动受信贷规模、宏观经济政策、银行内部管理策略、监管定位等多方面因素的影响，其中以信贷规模因素影响最大。2022年1月转贴现利率已恢复正常水平，票据市场平稳运行，说明贴现利率“近零”只是一个短暂现象，不会对经济运行造成大的波动。

三、降低信贷因素对票据利率影响的对策建议

（一）把握经济政策导向，科学指导业务经营。一是加强市场研究，把握好宏观经济政策及行业信贷政策导向，科学合理制定信贷投放计划，避免出现因信贷投放不足而年末“以票冲量”的现象。二是分类施策，灵活配置，做好各期限贷款结构的平衡。三是有效管控外部影响引发的信贷风险，认真甄别确定重点企业，做到精准支持，确保信贷资金专款专用。

（二）抓好信贷投放基础，“增强信贷总量增长的稳定性”。当前我国经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力，商业银行更应该继续抓牢资产业务这个“牛鼻子”，加大信贷投放力度，增强信贷总量增长的稳定性。一是继续抓好重大战略、重大项目、重点工程的营销，做好放贷项目储备。二是正确认识和把握碳达峰碳中和，进一步推进绿色金融支持力度，创造性地通过贷款等金融工具积极发展绿色金融市场，促进经济社会发展全面绿色转型。三是重视消费领域优质项目，大力支持养老、健康、医疗、旅游、教育等行业，以缓解新冠疫情对经济下行造成的影响。四是做真做实普惠金融服务和助推乡村振兴战略，积极支持乡村产业发展。

（三）优化监管、强化风控，增强票据转贴业务合规性。一是完善监管制度，加快对相关票据管理办法的完善修订，进一步规范商业票据贴现、转贴现业务，纠正和改善商业银行为满足监管指标要求而进行的业务交易，防范商业银行利用转贴现业务藏匿信贷规模或“以票冲贷”导致信贷规模数据失真、失实的行为。二是加快对票据相关法律法规的修订，促进票据业务健康发展，更好发挥票据融资服务实体经济的作用。三是加强风险防控，按照央行的窗口指导导向，合理确定表内信贷资产和表外票据资产规模，优化资产配额及期限、结构，防止因期限、结构错配引发的风险。

参与文献：

[1] 杭明.票据转贴价格的影响因素分析[D].浙江大学，2017.

[2]肖小和，张雯，曹文峰.对我国票据转贴现业务发展的思考[J].金融与经济，2017（2）：45-50.

[3] 刘亚光.以SHIBOR为基准的票据转贴定价研究[D].西南财经大学，2011.

[4]肖小和，张雯，曹文峰.优化票据转贴现业务 提高票据资产流动性[N].上海证券报，2017-02-18（版次：06版）

[5]李雪玉，新常态下票据业务发展与中小企业融资-以上海为例[J].金融理论与实践，2019（4）：42-49.

第一作者：肖丹（1986-），女（汉族），四川资中县，中级经济师，资中县农村信用合作联社员工

通讯地址：四川省资中县重龙镇中东街129号资中县农村信用联社，641200。

第二作者：张桂文（1983-），男（汉族），广东潮州人，经济学博士，高级经济师，资中县农村信用合作联社副主任