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摘  要：本文通过介绍产业投资基金相比于其它投资模式的众多优点，通过产业投资基金可以解决新建项目的融资问题、解决存量项目债务问题、解决城投公司资产负债约束问题、规避PPP模式下企业资金回流与政府预算程序搭接问题、能够有效回笼资金、不增加社会资本债务负担、使得社会资本风险分散、为建筑企业参与投资建立资金通道等优势，论述产业投资基金由于其灵活的形式和汇集资本的功能，将成为地方政府基建融资的新选择。

关键词：基础设施；投资模式；产业投资基金

基金项目：普洱学院2021年度校级一般科研项目（2021XJYB09）

一、基本介绍

1.私募基金

私募基金[1]是指以非公开方式向特定投资者募集资金并以特定目标为投资对象的证券投资基金。私募基金是以大众传播以外的手段招募，发起人集合非公众性多元主体的资金设立投资基金，进行证券投资。

我国私募股权基金行业经过30来年的发展，取得了显著成绩，基金数量和规模均跃居世界前列。私募股权基金作为新型的金融产品供给，有利于促进创新资本形成，改善法人治理结构，推动了生产要素向更具前景、更具活力的领域转移和集聚，在支持科技创新、发展直接融资、助推产业转型升级等方面，正发挥着日益重要的基础性、战略性作用。私募股权基金已经成为促进新旧动能转换的“发动机”、推动经济结构优化的“助推器”、优化资源配置的“催化剂”和服务实体经济发展的“生力军”。

当前私募股权基金行业正面临难得的发展机遇。从募资环节看，居民日益增长的财富管理需求将带来丰富的资金供给，各类机构投资者的更多参与也将提供更加广泛多元的资金来源。从投资环节看，当前我国正加快科技创新，深化供给侧结构性改革，将为私募股权和创投基金带来大量投资机会。从退出环节看，全面深化资本市场改革正积极推进，创业板改革、北交所设立以及发行、上市、交易等基础制度改革的陆续实施，将为私募股权投资基金提供更加便捷、更为丰富的退出选择。

2.产业基金

产业基金是一个我国独有的概念，近年来发展十分迅速。国家发改委先后批准了多只政府推动和出资的产业投资基金，充分发挥财政资金杠杆放大作用，吸引社会资金投入政府支持领域和产业。产业投资基金是将金融与产业发展相结合，将实体经济与虚拟经济相融合的现代金融投资工具。当下，针对地方政府融资的政策监管变化很快，地方政府平台公司一方面面临艰巨的基础设施建设投资任务，一方面又要应对复杂的融资环境。产业基金在其中有很大的发展空间。

二、投资模式分析比较

1.传统模式

（1）政府投融资模式

政府投融资，是指政府以实现调控经济活动为目标，依据政府信用为基础筹集资金并加以运用的金融活动，是政府财政的重要组成部分。政府投融资主体是指经政府授权，为施行政府特定的建设项目，代表政府从事投融资活动的，具备法人资格的经济实体，其形式是按《公司法》组建的国有独资公司。

政府投融资主体以政府提供的信用为基础，以政策性融资方式为主，辅之以其他手段进行融资。资金来源渠道主要有两类：一是政府财政出资；二是政府债务融资。

政府投融资模式的核心在于：建设项目的投资、建设、运营“三位一体”，全部由政府或政府组建的国有独资公司包揽，是单一的国有所有制经济在城市基础设施建设的具体体现。

政府投融资模式最大的优点就是能依托政府财政和良好的信用，快速筹措到资金，操作简便，融资速度快，可靠性大。缺点主要有：一是对政府财政产生压力，受政府财力和能提供的信用程度限制，融资能力不足；二是不利于企业进行投资主体多元化的股份制改制，施行法人治理结构。

（2）市场化投融资模式

市场化投融资，是指企业以获取赢利为目的，依据企业信用或项目收益为基础，以商业贷款、发行债券股票等商业化融资为手段筹集资金并加以运用的金融活动。非国有独资的公司制企业是市场化投融资的主体。

市场化投融资主体的融资又分为企业信用融资和项目融资。企业信用融资是以企业信用为基础进行的各种融资活动；项目融资是以合资成立的股份制项目公司为主体，在政府的支持下，以项目本身收益为基础进行的商业融资活动。主要融资渠道有：①私募发起人、发行股票等股权融资；②依托企业信用发行企业债券；③国内商业银行的商业性贷款；④项目融资，包括BOT、BOOT、BOO、PPP、PPT等；⑤留存收益（利润）等内源融资。

市场化投融资模式的核心在于：建设项目的投资、建设、运营三分开，即存在多元化投融资主体，多方参与建设，多方参与运营，谁出资谁收益，是多元市场化的所有制经济在城市基础设施建设中的具体体现。

市场化投融资最大的优点是可以吸引更多的投资者参与项目建设，减轻对政府财政的依赖，实现投融资主体多元化。缺点主要有：①融资速度慢，融资量越大操作程序越复杂；②企业信用融资受企业信用程度所限，融资能力不确定；项目融资往往都是针对大型建设项目，需要政府大量的政策支持才能保证有足够多的稳定现金流，形成相应的融资能力；③可靠性相对较差，操作环节多，任何一个环节出现问题，都会导致整个融资计划失败。

（3）PPP模式

自国发〔2014〕43号、新预算法、国办函〔2016〕88号文等重申严禁地方政府违法违规提供担保增加地方隐性债务后，《关于进一步做好政府和社会资本合作项目示范工作的通知》（财金〔2015〕57号）、《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》（财预〔2017〕50号）等一系列文件的相继发布，一方面明确或重申了严禁地方政府违法违规变相举债，融资职能的剥离；另一方面，也为接下来PPP项目模式的野蛮生长埋下伏笔。

PPP模式主要是以使用者付费加可行性缺口补助进行实施的，使用者付费来源于市场，可行性缺口补助来源于政府一般公共预算支出。然而，由于该模式应用领域主要集中在基础设施领域，其最根本的属性也是最致命的缺点即经济效益不足，主要还是依赖政府财政支出。虽然项目实施前，几乎都经过两评一案的专业论证，但是由于概算估计不足、使用者付费及运营成本预期不足等诸多原因，导致项目实际补助责任，超出原批复财政承受能力，形成政府隐形债务；同时，由于该模式下，融资主体和担保主体分别是项目公司和社会投资人，政府方可缺不及时支付或不足而支付，也给项目公司和社会投资人带来了巨大的还款压力，甚至引发债务违约。

近年来，随着PPP项目的逐渐扩张，各地财承不断接近一般公共预算支出10%的红线，其中还不包括隐形债务这一部分，加之2021年银保监会15号文的出台，进一步规范银行保险机构、地方政府相关融资业务，进一步强调不发生系统性风险底线，各银行保险机构要严格执行地方政府融资相关政策要求，打消财政兜底幻觉，强化合规管理、尽职调查，严禁新增或虚假化解地方政府隐性债务，切实把控好金融闸门。债务和金融监管的双重高压背景下，留给PPP模式的空间已经是非常狭窄了。

2.产业基金+园区开发+政府专项债券+精细化建管

产业投资基金是我国投融资体制改革过程中出现的新生事物，是金融市场发展到较高层次的产物[2]。它是一种主要“专家管理、组合投资、利益共享、风险共担”的集合投资方式。对于园区政府，设立产业投资基金可以解决基础设施建设的资金问题，尤其是那些没有收入或者收入很低的基础设施项目，单纯凭借项目本身的现金流和政府补贴，很难吸引到社会资本参与的项目；二是在经济结构不断优化升级的新常态下，积极发挥科技和龙头企业的引导作用，调整地区的产业结构。三是增加就业和税源。

设立产业投资基金的作用有[3]：（1）开辟新的投融资渠道的需要，自新预算法和国发43号文的出台，使得地方政府的传统融资渠道（贷款、信托和债券）融资全面受限。地方政府合规举债仅可以通过发行地方债来融资及引入社会资本在PPP的框架（整改）下进行。产业投资基金由于其灵活的形式和汇集资本的功能，将成为地方政府基建融资的新选择。以产业投资基金入股企业和项目主体，能够增加企业资本金，降低负债率，对企业和项目从金融机构融资起到杠杆支持作用。投资基金入股，没有硬性偿还期限和利息成本，更加有利于被支持企业做大做强。（2）培育地方造血功能的需要缺乏支柱性产业及造血功能补助是制约地方经济发展的根本原因。缺乏带动性强的支柱企业，税源少，提供的就业机会不多，经济增长对政府财政投入的依赖比其他区域更强。培育造血功能，发展带动性强、利税贡献大、提供就业机会多的支柱企业，是园区发展的关键途径。产业投资基金方向灵活，市场化运作，恰当时期，可根据优势企业和产业入股支持，股权投入的资金运作得好，不仅能增值，还可以退出，与简单的财政投入相比，也增加了地方财政对支柱产业的支持能力。（3）完善园区服务，推进“金融服务+产业园区”新型服务模式产业园区建设、运营，乃至入园企业的培育、孵化、上市，是产业园区运营的最重要的目标，而对入园企业的金融服务能力，是增加产业园区可持续发展的关键因素。产业园区设立产业投资基金实现产业规模的快速扩张及产业结构的多元化发展，为产业园区发展提供金融支撑。推进“金融服务+产业园区”新型模式可以充分发挥金融资本对产业园区的支撑作用，加快经济发展方式转变和产业结构调整，对于发挥在区域经济中的引领、辐射和带动作用具有十分重要的意义。

政府主导的产业投资基金，兼具“政策导向”与“市场运作”双重属性，按照“政府引导、市场运作、科学决策、防范风险”的原则，建立市场化激励约束机制，加强绩效考评，防范投资风险和新增政府隐形债务风险。

三、交易结构图

图交易结构图说明：

1.政府出资部分可以由平台公司直接出资，财政不出资，无需占用政府公共预算，有效进行政府债务隔离；同时，作为劣后级出资的平台公司，应为退出政府融资平台名单的市场化企业，确保不形成地方政府隐性债务。

2.施工单位形成的施工利润，注入社会投资人，再由社会投资人确定投资方向，成为LP；普洱工业园区产业项目的相关施工企业、开发商等，均可作为基金的LP；为保障社会资本的资金安全，由平台公司根据市场化原则进行回购安排，实现资金自平衡。

3.建设管理公司由社会投资人控股，发挥专业优势，代替项目公司对项目进行投资成本管控、设计优化变更、工程质量把控、项目报建报批、进度控制管理等工作，实现项目精细化管理，管理费用从项目概算建管费中列支。

4.社会投资人不对项目公司控股，不承担融资担保，无需新增负债；不参与项目运营，不承担运营亏损。

5.劣后级与优先级之间的关系（中间级可以看成是劣后级的优先级，优先级的劣后级）：

（1）分享收益时，优先级优先分享收益，劣后级劣后分享收益。

（2）承担损失时，劣后级先承担损失，优先级后承担损失。

优先级与劣后级的设置，有利于在自身收益不能平衡的项目或市场风险较大但又存在公益目的的项目中，吸引投资人和金融机构参与基金投资项目。

6.基金管理公司，为可控的基金管理人，基金投放应符合地方发展以及产业布局，并在中国证券基金业协会办理过私募基金管理人备案。

四、小结

产业投资基金本质上是一种融资媒介，平台公司通过设立基金公司或基金产品，吸引社会资本以股权形式介入，参与拟投资项目的建设和运营。通过设立产业投资基金，可以实现以下几个目的：

1.解决政府方新建项目融资问题

对于新建类项目，通过产业基金的设立，平台公司承担基金的劣后出资人角色，撬动银行、保险等金融机构和实业资本作为优先级投资者，共同出资参与到项目资本金的筹集上来，再通过解决项目资本金之后，引入政策性银行贷款或专项债资金，覆盖项目建设阶段的全额资金需求，解决当前建设资金不足的问题。

2.解决存量项目债务问题

对于存量的项目[4]，可以通过TOT、ROT等方式，由产业投资基金设立的项目公司接手具体项目运营。尤其是对于已到回购期的BT类项目，原先政府的付费期是三到五年，产业基金介入项目后，政府通过授予特许经营权，政府的补贴或支付期限可以延长到十年甚至更长，大大减轻地方政府的短期偿债压力。

3.解决城投公司资产负债约束问题

过去绝大多数基建类项目都由地方城投公司负责融资、建设和运营，城投公司直接融资会造成资产负债表膨胀，提高城投公司的资产负债率，从而影响企业的银行贷款和债券发行。城投公司通过发起设立产业投资基金，以基金的形式筹集资金，可以实现表外化的融资，降低城投公司的资产负债率。

在传统的平台投融资模式下，地方政府以自身信用为平台公司的投融资项目承担隐性担保。而在产业投资基金模式下，地方财政以较小比例的股权投入融资项目，以项目特许经营和收取附带权益作为融资项目的还款来源，有助于破解地方基建项目融资难题，提高财政资金的使用效率。

4.规避PPP模式下企业资金回流与政府预算程序搭接问题，有效回笼资金

“十三五”期间，大量基础设施项目采用PPP模式实施[5]，由于基础设施收益间接性的特点，社会资本资金回收主要依赖政府可行性缺口补助，由政府一般公共预算逐年。而建设资金融资部分主要由社会资本进行担保，银行刚兑主体责任在社会投资人及项目公司，普遍存在还本付息周期与可行性缺口补助支付、周期不一致的情况，导致债务违约。产业基金模式下，避免了社会资本资金与政府财政预算程序相错配的情况，实现社会资本资金可进可出，灵活操作，避免了资金进得去，出不来的尴尬局面。同时，设置优先劣后的退出机制，也更有利于国有资产的增值保值。

5.不增加社会资本债务负担

产业投资基金模式下，投资带动作用以股权形式体现，社会投资人投入资金以股权形式存在，无需对项目进行担保贷款，可以有效控制自身负债规模，控制资产负债率，减少财务成本，实现项目轻资产运营。

6.社会资本风险分散

《监管办法》第十一条规定：“私募基金应当向合格投资者募集，单只私募基金的投资者人数累计不得超过《证券投资基金法》、《公司法》、《合伙企业法》等法律规定的特定数量。”公司制、合伙制私募基金的投资人数受《公司法》及《合伙企业法》的约束而不得超过50人（股份公司制不得超过200人 ）。而对于“契约型”私募基金而言，在目前无其他法律规定的情况下，其应当适用《证券投资基金法》第八十八条规定：“非公开募集基金应当向合格投资者募集，合格投资者累计不得超过二百人”，也就是说，“契约型”私募基金的投资者人数可最多不超过200人，突破了（有限）公司制、合伙制基金的50人限制。投资者数量的增加，将更有利于基金规模的放大，同时，在更多投资者收益的可能性下，也将同步将风险分散出去。

7.为建筑企业参与投资建立资金通道

自2019年《政府投资条例》施行以来，截至目前，已有近20个省市自治区发文跟进，禁止“垫资施工”，规定政府投资项目不得由施工单位垫资建设。一方面由于政府平台投资能力不足，经济建设减缓，另一方面限制了建筑企业留存收益用途，无法使其参与投资建设扩大再生产。产业基金的模式下，可以有效建立资金通道，盘活社会资本以及施工单位的留存收益部分，促进地方在投资、施工、产业、税收、就业等多方面的良性循环。

五、结语

建筑企业作为园区开发投资建设的首要环节，在整个投资过程中最先形成施工利润，除去法定税金及必要的管理费等，剩余未分配利润，作为持续注入基金的资金来源，这是建筑企业得天独厚的优势所在。以自身出资能力作为出资上限，既保证的公司正常运转，又增加了闲置资金的利用效率。

参考文献：

[1]阚景阳.国内私募股权投资基金发展现状及对策研究[J].西南金融，2016（01）.

[2]窦尔翔.中国产业投资基金发展的路径选择[J].中国人民大学学报，2006（05）.

[3]郑联盛，夏诗园，葛佳俐.我国产业投资基金的特征、问题与对策[J].经济纵横，2020（01）：84-95.

[4]李继芳，余劲国.关于存量项目实施PPP模式相关问题的探讨[J].纳税，2017（29）.

[5]周正祥，张秀芳，张平.新常态下PPP模式应用存在的问题及对策[J].中国软科学，2015（09）.