摘要：在当前双碳背景下，ESG评级逐渐成为投资者进行投资决策时关注的重要指标之一。本文将分别从积极和消极影响两个维度展开ESG对企业价值创造的路径分析，结论是在积极路径上，ESG主要对企业的现金流产生正向作用进而提升企业价值，在消极路径上，ESG的利益相关者理论与股东财富最大化理论产生矛盾，履行成本高于履行效益会降低企业价值。

关键词：ESG；企业价值；成本收益

ESG评级是一种从环境（E）、社会责任（S）和公司治理（G）三个方面对公司的风险和可持续发展进行综合评价的方法。2018年，中国证监会正式发布新版《上市公司治理准则》，明确指出上市公司应当贯彻落实创新、协调、绿色、开发、共享的发展理念，弘扬优秀企业家精神，积极履行社会责任。自A股正式纳入MSCI指数后，MSCI规定的ESG评级将引导国内的资本市场进一步完善ESG信息披露，在当前“碳达峰”、“碳中和”大力发展绿色金融以及进一步提升上市公司质量（国发[2020]14号）的背景下，社会各方各界越来越关注企业在环境、社会责任和公司治理等方面的表现。

在《Five ways that ESG creates value》一文中作者提出的ESG五种实现企业价值创造的方法[1]，通过这五种方式将ESG与现金流联系起来，但ESG对企业价值创造的作用并非都是积极影响，至今学术界对两者的关系并未得出一致结论。大部分学者认为ESG表现可以提高企业长期可持续发展水平树立良好的企业形象，对企业价值提升具有积极影响[2]（如Cajias et al.，2014），也有部分学者认为企业在进行ESG投资和履行ESG责任时投入成本高于长期回报，并且承担的不确定性导致风险过大，对企业价值的提升产生不利影响[3]（Garcia，2020）。因此本文对ESG表现对企业经济效益的路径研究将从这两方面来分析。

一、ESG对企业价值创造的积极作用

基于利益相关者理论，如果企业积极主动披露ESG相关信息，能够满足利益相关者的信息需求，将会吸引更多社会公众的关注，获得更多投资者的支持，进而对企业价值的提升具有促进作用。具体而言，企业积极披露环境信息可以获得政府支持和社会认可，增强自身的企业形象并有助于在行业中形成竞争优势；企业积极履行社会责任并有效披露履行信息会吸引志同道合的优秀员工、提升企业团队质量和社会影响力；企业拥有完善的公司治理结构可以大大节约治理成本，减少大股东和管理层的委托代理问题，降低信息不对称现象进而有助于决策得更好发挥。

（1）拥有更多订单，增加销售收入，进而提升企业价值

研究表明，客户更愿意为“环保产品”或者该产品能够促进保护环境行为的产生而支付额外的产品价格，拥有更好ESG表现的企业的商业模式会更加具有竞争力，通过生产特定的可持续性的产品来满足B2B和B2C客户的更高要求，具有较高ESG标准的企业可以获得更多的资源和订单，进而能够获得更多的收入，这些收入将直接增加企业的现金流入，促进企业价值的提升[4]。

（2）降低生产成本，提高运营效率，进而提升企业价值

降本增效是众多企业重要的经营理念，有效地在各个生产环节上执行ESG理念可以帮助企业应对不断上升的运营费用，比如原材料成本以及水资源等真实成本，一方面通过降低能源消耗和水资源的浪费，采用具有成本效益的替代能源来提高ESG水平，另一方面可以优化生产流程，重新配置生产产品、改进产品制造的工艺、改进库存管理、提高生产效率等精益举措来提高整体的运营效率，从而降低生产运营成本，改善利润率，增加企业的净现金流，进而对企业估值产生正面作用。

（3）吸引优秀人才，提高企业效率，进而提升企业价值

企业员工作为企业重要的利益相关者之一，企业ESG信息披露一方面向员工传递出企业综合指标优异和企业寻求长远发展的价值观念，较高的ESG水平可以吸引更多优秀人才，发展团队力量，提升团队质量并在一定程度上调动员工积极性，提高整体生产力。另一方面，由于员工满意度与股东回报呈现正相关关系，当员工看到公司积极“回馈社会”时，能够激励到员工做得更好，进而对企业发展起到促进作用，提升企业价值。

（4）降低财务费用，改善融资约束，进而提升企业价值

上述路径是ESG通过企业内部途径实现价值创造的方式，除此之外，ESG也能通过外部途径创造价值。基于信号传递理论，企业在向社会披露自己在环境治理、社会责任和公司治理方面的作为时，一方面可以作为一项无形资产，提高公司的声誉和形象，向投资者传递出企业发展具有信心的信号，这会增加企业的资本溢价，实现更低的贴现率，降低外部融资的约束力，另一方面随着政府对绿色GDP的关注，致力于减少环境污染和践行社会责任的企业会更容易获得政府优惠的银行贷款，从而降低财务费用，提升企业的价值[5]。

（5）积累无形资产，减轻负面事件的影响，进而提升企业价值

基于声誉理论，企业的ESG表现引发了越来越多的利益相关者的关注，企业为表现出更好的ESG评级，会更加积极地完善内部控制制度、履行社会责任和贡献社会价值，这将有助于进一步提升企业的声誉，较高的声誉可以帮助企业在有效避免负面事件的发生或在负面事件发生后减轻其对企业的危害；对于涉及环境污染或者曾经出现过负面事件的企业，有效的ESG信息披露可以让社会工作和投资者看到企业工作的态度和诚信的行为，更加清晰得看到企业为改变形象而做出的努力，赢得投资者的信任，从而增加企业价值。

二、ESG对企业价值创造的消极作用

新古典经济学理论认为，企业追求的目标是股东财富最大化，各项经营活动以能否为股东创造价值为主要判断依据，即如果某项活动不能增加股东利益，会对公司产生不利影响，降低企业财务绩效。股东财富最大化与ESG的利益相关者理论产生矛盾。在短期内，根据成本收益原则，企业要想取得较好的ESG表现，需要增加前期的履行成本和投入，比如在环境保护、社会责任和公司治理方面需要投入更多的要素成本，间接增加企业的成本，在ESG履行期间对企业财务产生负面作用，短期来看可能会导致履行ESG投入的成本超过履行ESG带来的经济利益，从而降低企业的价值创造；另一方面相比于ESG信息披露不完善的企业，ESG信息披露较好的企业或在ESG方面成绩显著的企业会更加倾向于巩固自身原有优势，投入过多资金和人力、技术等资源来披露更多更详尽的信息，但在企业资源有限的情况下，在环境方面、履行社会责任方面和加强公司治理方面过多的投入会导致现有资源的浪费和机会成本的增加，所以ESG信息披露会使企业价值降低，对企业价值创造产生负面影响[6]。

三、结论与启示

本文通过梳理总结ESG对企业价值创造的影响路径，从本质上分析ESG评估和披露对企业绩效的重要性和影响机制。分析结果表明：ESG披露对内通过降低生产成本、吸引优秀人才和优化商业模式，对外通过赢得良好声誉和缓冲不利事件带来的冲击对价值创造产生积极影响。另外从短期和长期来看，ESG履约成本的增加会间接降低企业价值。启示是：一从政府层面为企业ESG建设营造良好的氛围，完善相关法制环境；二从企业层面结合长短期考虑ESG实施对自身的价值影响，尽可能发挥ESG的积极影响机制。

参考文献：

[1]Henisz， W.， T. Koller， R. Nuttall. Five Ways ESG Creates Value[R]. McKinsey Quarterly， 2019：2-4.

[2]Cajias， M.， F. Fuerst， P. McAllister， Do Responsible Real Estate Companies Outperform Their Peers？[J]. International Journal of Strategic Property Management，2014，18（1）： 11-27.

[3]Garcia， A. S.， R. J. Orsato. Testing the Institutional Difference Hypothesis： A Study about Environmental， Social， Governance， and Financial Performance[J]. Business Strategy and the Environment，2020，29（8）： 3261-3272.

[4]杨铮，李永刚.环境、社会责任和公司治理（ESG）对企业估值与价值投资的重要意义——以采掘业为例[J].中国资产评估.2022.（03）：15-23.

[5]张允萌.企业ESG表现、融资约束与绿色技术创新[J].商业会计.2021（11）：33-39.

[6]王蓉.成本—收益视角下ESG信息披露与企业价值关系研究[J].上海对外经贸大学学报，2022.29（04）：74-86.

作者简介：

张曼玉（1998-），女，汉族，山东德州人，单位：中南财经政法大学会计学院，学历（硕士研究生），研究方向（会计）。